再投資收益率

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再投資收益率范文第1篇

最近中國互聯網企業海外發債融資很給力，達到 60多億美元；再看國內 11月公募基金持債量首次超過保險資金，僅次于商業銀行，可以看出債券市場火爆非常，各種債券相關的投資理財產品也都表現紅火，在蕭瑟的 A股市場寒意深深之時，徒增一抹異樣的溫熱！

低迷的環境中資本市場投融資結構悄然生變，在股權融資低迷的大環境下，積極開展債券業務對投行來說也是大勢所趨，進入 2012年，公司債在融資市場上的表現可謂全方位 “井噴 ”。股票市場賺錢效應缺失，流出資金多會選擇債券、理財產品等固定收益品種，從而間接支撐了債券市場不斷擴容。短期理財債基、發起式債基和新型封閉債基等，債券型基金無論是吸金能力或創新手段均大放異彩。

債券投資的風險及其防范：信用風險又稱違約風險，是指發行債券的借款人不能按時支付債券利息或償還本金， 而給債券投資者帶來損失的風險。不買質量差的債券。應盡可能對公司經營狀況進行了解，以便及時作出賣出債券的抉擇。保守的投資者應盡量選擇投資風險低的國債；債券的利率風險，是指由于利率變動而使投資者遭受損失的風險。由于債券價格會隨利率變動，所以即便是沒有違約風險的國債也會存在利率風險。不要把所有的雞蛋放在同一個籃子里；通貨膨脹風險又稱購買力風險，是指由于通貨膨脹而使貨幣購買力下降的風險。最好的規避方法就是分散投資，以分散風險；流動性風險即變現能力風險，是指投資者在短期內無法以合理的價格賣掉債券的風險。投資者應盡量選擇交易活躍的債券，如國債等，便于得到其他人的認同，冷門債券最好不要購買；再投資風險是指投資者以定期收到的利息或到期償還的本金進行再投資時市場利率變化使得再投資收益率低于初始投資收益率的風險。

分散債券的期限，長短期配合。要分散投資，以分散風險，并使一些風險能夠相互抵消；經營風險，是指發行債券的單位管理與決策人員在其經營管理過程中發生失誤，導致資產減少而使債券投資者遭受損失。選擇債券時一定要對公司進行調查，通過對其報表進行分析，了解其盈利能力和償債能力、信譽等。由于國債的投資風險極小，而公司債券的利率較高但投資風險較大，所以，需要在收益和風險之間做出權衡。

再投資收益率范文第2篇

近日，某地平安壽險客戶趙先生收到該公司發出的短信――“2月12日，平安人壽公司的“富貴人生”就要停售了。”這是央行大降息后，首款宣布即將停售的高利率保險產品。據悉，“富貴人生”是一款儲蓄返還分紅型險種，利率是4.5％。2008年11月27日的大降息后，銀行一年定期利率僅2.25％，而該產品的年利率要遠遠高于大降息后銀行一年期固定存款利率。

“保險產品停售，壓力來自于央行大降息。而主要罪魁禍首還是蔓延全球的金融危機。”降息之痛，狠狠地灼傷了保險公司。業內人士表示，如果長期處于低利率階段，壽險公司的固定投資收益率將處于下降通道中。不僅僅是平安，其他壽險公司之前針對加息推出的高利率產品，肯定也會扛不住被迫停售。

持續降息的事實，讓權益類投資遭遇“嚴冬”的保險業，再度面對降息對其固定收益類資產帶來的負面影響，在投資業務如履薄冰的情形下，保險企業如何提高承保業務這另一個輪子的運轉效率，成為市場關注的焦點。

“利差損”效應顯現

兩個月內央行連續三次下調存款利率，且此次大幅降息，使得人民幣一年期存款基準利率由現行3.6％直接降至2.52％，逼近壽險保單2.5％的預定利率上限，即壽險保單最低負債成本。業內人士認為，10年前困擾壽險市場的“利差損”現象，將可能再次顯現。

業內普遍預期，對于逾80％投資資產投向定期存款、債券等固定收益類資產的保險業而言，持續降息意味著存款利息收入下降和債券投資到期收益走低，加之資本市場和股票投資在短時期內難見起色，保險利差將進一步收窄，甚至可能出現“利差損”，危及保險企業償付能力。

2008年普遍遭遇投資收益縮水，尤其是股票投資嚴重虧損的保險企業，已從此次金融危機中進行一系列“傷筋動骨”的變革，如著力改善業務結構，尋求資產負債匹配，加強培育投資文化等等，但在降息這一誘因下，有關壽險“利差損”的擔憂驟然凸顯出來，如何盡快調整業務結構，如何求得資產負債匹配，以使“利差損”降至最低，這成為諸多險企當前無法回避的兩大難題。倒逼壽險保單成本底線在持續降息的背景下，鑒于保險投資以固定收益類資產為主(占投資資產的80％以上)，且資產負債久期不匹配，保險公司尤其壽險公司將受到降息的負面影響，這在業內已經達成共識。

在1995年至1999年的降息周期內，因投資渠道受限，幾大壽險公司因此涌現大量高利率保單，進而造成不同程度的“利差損”現象，不但使企業收益大幅下滑，消費者信心同時遭受嚴重打擊，對整個保險行業產生嚴重的負面影響。

“在降息這一誘因之下，利差損現象背后深層次的原因，是業務結構不合理和資產負債不匹配。”分析人士指出，重保費、輕利潤的經營方式固然與我國壽險業發展年限短、缺乏經驗有關，壽險公司績效考核辦法與管理體制不夠完善，也是促使其只重規模不重效益的重要原因。

保險“利差損”風險的形成，源于險企經營戰略不明確，產品結構不合理和資產負債不匹配等多重因素，其中最主要原因是資產負債不匹配和業務結構不合理，結果導致資金收益低于壽險保均預定利率，進而威脅企業償付能力。

如何從資產負債匹配角度出發，優化業務結構并完善投資組合管理，將利差損風險降至最低，應是壽險公司通盤考慮的重點，而非僅僅在降息期內提上議事日程。

“壽險公司存在三個原因受損于降息周期。”平安證券某研究員認為，首先已有保單的再投資收益率會下降，其次新增保單的價格上升，導致消費需求下降，最后，保單成本較投資收益下降速度慢，因此會產生時間性差異。

而高盛集團近日就保險行業所做的分析報告稱，10年期國債收益已從今年中期的4.5％至4.6％降至目前近3％，在央行持續降息的背景下，加之投資者基于當前投資環境，更傾向于低風險而加大債券類投資，債券投資收益還將進一步走低。在投資收益下降的情況下，由于競爭的激烈和持續存在，保險企業為維持其產品吸引力和市場競爭力，未必會以同樣的速度下調壽險保單保底利率，因此，高盛分析報告認為，在降息情況下，“保險企業的投資收益要比融資成本下降得更快。”

利差運營或徹底改變

“央行此次大幅降息，從保險業務的角度來看，有利于行業發展，畢竟在大幅降息之后，人民幣一年期存款基準利率與壽險保單保底利率相差無幾，相對原來存款利息明顯高于保單保底利率的情形，居民購買保險產品的消費意愿會進一步增強。”

日前，平安人壽相關部門負責人表示，在降息周期內，擁有保障兼理財功能的保險產品，其需求量有望進一步增大。但不可否認的是，降息對保險業造成的負面影響，主要在于固定收益類資產的投資收益逐步走低，這對保險企業三大利潤來源(死差、費差、利差)之一的利差構成嚴重威脅。

據有關部門透露，2008年1至3季度，保險資金運用平均收益率為2.1％，由此，業內人士擔憂，保險企業尤其是壽險企業，以往過度依賴于利差的運營模式和產品策略，需要徹底改變，逐步提高由死差、費差帶來的利潤占比。

“更重要的是，除短期人身意外險等純保障型、消費類險種及投連險外，絕大多數帶有儲蓄性質的壽險保單都擁有保底利率，如果降息果然刺激和帶動壽險產品的消費需求，基于當前保險資金的投資環境和久期不匹配的現實，我們擔心壽險業會因此出現保費收入越多，保單負債壓力越大的惡性循環。”某外資壽險公司首席精算師透露。

該精算師介紹稱，參照2.5％這一壽險保單預定利率上限進行產品定價的分紅險，目前企業通常會對客戶約定一個略低于這一利率水平的保底利率，并根據當年投資收益狀況派發紅利，如投資收益下滑，即按原先約定的利率給予回報，如投資收益向好。產品回報往往高于2.5％；此外，各公司推出的萬能險，通常設定2％－2.5％左右的保底利率，事實存在的結算利率往往高出這一水平，用以增強產品吸引力，但在降息背景下，以國債和存款為重要投資標的的萬能險產品，其結算利率理應進一步下調，以降低企業資金成本。

分析人士認為，在保險利差受到嚴重威脅的情形下，通過費差、死差提升壽險產品利潤率，是企業努力的方向和競爭的焦點。但目前費率市場化尚未正式啟動，加之競爭的加劇和產品“同質化”現象的存在，企業依靠費差、死差賺取利潤的空間在日益縮小。光大證券分析師認為，壽險企業只能通過產品結構和銷售策略的調整來控制資金成本，否則，基于當前的投資形勢，如整體市場利率再出現下調。且維持在低位較長時期，壽險業經營將會更加困難。

“壽險企業主要經營長期壽險業務，要通過

合理的產品結構和渠道安排達到分散風險的目的。”某壽險公司負責人稱，由于壽險業務具有強制性儲蓄的特征，通常擁有多個利潤來源和多條業務渠道，因此具有穩健、抗風險能力強的明顯特征，如果過度依賴于單條業務渠道和單項利潤來源，有悖保險經營抗周期性的特點，比如過度發展理財型產品，意味著將企業盈利能力過度捆綁于利差這一項利潤來源，一旦投資環境變化和利率風險加大，則意味著經營風險的積聚。

監管機構一直以來要求壽險業提高壽險產品保障功能，即是為分散經營風險，近年來一再要求壓低銀保渠道的增長速度，即是為分散渠道風險：明確提出要提高純保障型業務的占比，即是為規避利率風險。

“企業當務之急是要避免急功近利的心態，建立合理的業務結構，以確保企業發展擁有固有優勢的保障型產品，進一步提高產品保障功能，增強抗風險能力，”在此基礎上進一步提高壽險產品的精算能力，定價水平和創新能力，加之監管部門實施有效監管和行業協會加強行業自律，減少惡性競爭，有助于實現費差收益，如此壽險承保業務利潤率有望進一步上升。

結構性難題待解

有關專家指出，壽險業務結構不合理，即利率不敏感型、純保障型產品占比不高，資產負債不匹配，即高利率保單未能獲得長期、高收益的投資資產配置，這兩大結構性難題的存在，加之費率市場化未能放開，成為壽險業“利差損”問題存在的癥結。

在2008年8月中旬召開的全國壽險工作會議上。監管層直指壽險業“銀保業務發展過快，躉繳業務比例過大”等現象，要求各企業壓低銀保業務增長速度，調整優化業務結構，其中各險企普遍過高的萬能險結算利率，成為監管層打壓重點之一。

自2008年9月以來，各險企萬能險產品的結算利率已經開始下滑，高盛分析報告指出，這一現象有助于減少保險企業的利差壓力。

在壽險公司起步階段，業務結構以返還型個人壽險業務、團體壽險業務為主，保單預定利率單一與銀行利率進行比較。忽視其長期性和復利計算特征，因此在厘定固定利率產品的相關費率時，企業并未預期到未來利率會出現大幅調整，造成壽險行業隨銀行利率波動而被動調整產品預定利率的局面。

目前新型壽險產品主要包括分紅型、萬能型壽險產品及投連險產品，除投連險投資風險完全由投保人自行承擔外，一定程度上規避利率波動風險的萬能險，其結算利率厘定在競爭環境中同樣出現“上行容易下行難”的特點。

“一是壽險產品理性回歸保障，其次穩步推行費率市場化改革，這是有效抵御利率風險的重要措施。”有關專家稱，與業務結構合理與否緊密相連的另一個結構性難題，則是資產負債匹配問題。

再投資收益率范文第3篇

［關鍵詞］ 實物期權；公司價值評估；不確定性

1 引言

公司價值的評估由于其評估過程復雜性、評估項目多樣性和評估環境易變性，難以使用單一的模型進行科學合理的評估，因此成為長期以來公司治理中的主要問題。目前，已有中外學者建立了多種公司價值的評估模型，這些模型的立足點各不相同，得出的結論也并不一致。最本質的區別在于它們賦予公司不同的意義，以不同的價值體系作為衡量標準。例如：對于投資者來說，公司的價值表現為公司能為投資者帶來的投資回報，這種回報可能是公司的現金分紅，可能是公司股權的轉售價值，也可能是該公司為投資者擁有的其他公司帶來的協同效應，因此投資者更加注重公司在其投資期內的價值；對于并購者來說，公司價值表現為將處于相同競爭地位的公司排擠出市場可以獲得的利潤增加值，因此并購者更加注重公司所在行業的同類公司價值；對于破產者來說，公司價值表現為現有資本的變現值，它往往低于公司的真實價值。不同角度的評估對應不同的評估模型，具體分類見表1。

2公司價值評估理論與模型發展綜述

公司價值評估理論最早發展于西方主流經濟思想對各類資產的價值評估，可以追溯到20 世紀初艾爾文·費雪提出的資本價值理論。1906 年費雪在《資本與收入的性質》中完整論述了資本與收入的關系以及價值的源泉問題，為現代公司價值評估理論奠定了基石。1907年，費雪在《利息率》中分析了利息率的本質和決定因素，并且進一步研究了資本收入和資本價值的關系，初步形成了完整而系統的資本價值評估框架。1938 年，威廉姆斯（john burr williams） 在博士論文《投資價值理論》中首次提出了折現現金流量的概念， 開創了內在價值論的先河，從此折現現金流量法（dcf）得以廣泛應用。威廉姆斯的重要貢獻表現在： 一是給出了股利折現模型（dividend discount model，ddm），這是許多衍生的現值評估模型的基礎；二是把股利看作現金流量。1958 年莫迪格利安尼和米勒不僅對公司價值和價值評估方法做出確切的定義，而且還闡述了投資、融資和公司價值之間的關系。

但是，由于資本價值評估思想與實踐脫節，很難應用于實踐之中，受到公司產權交易實踐的極大挑戰。早期評估理論雖然開拓性地指出未來收入的折現是價值的基礎，但是表述并不嚴謹。首先，未來收入的概念模糊。在會計計量和會計登錄中，當期收入反映的是會計年度的收入而不是資本收入在整個存續期的實際分布。其次，將利息率作為折現率存在明顯不足。利息率作為折現率體現了對資金時間成本的計量，但是未來收入具有不確定性，僅僅考慮對當期消費推遲的補償而不考慮對未來收入不確定性的補償，等于遺漏了需要補償的主要方面。因此，1952 年，哈里·馬克維茨（harry markowitz）建立了現代資產組合管理理論，威廉·夏普（william sharpe）、約翰·林特納（john lintner）與簡·莫辛（jan mossin）將其發展為資本資產定價模型（capm）。capm模型包含了風險分類和風險測度的重要思想，是公司價值評估理論的一個突破性發展。capm 模型在理論界得到高度評價，但是就公司價值評估理論的發展而言，該理論假定風險是外生變量，在缺少完善市場的情況下，評估過程無法進行。而缺少市場評價的非上市公司、新上市公司和單一投資項目的風險測度實際上都是模擬市場評價的推算，缺乏可信度。1956 年，美國學者沃爾特（j．e．walter）嘗試把公司價值與公司盈利、股利發放比率、再投資收益率以及市場基準收益率聯系起來，提出相應的價值評估公式。沃爾特將盈利看作公司價值之源，將再投資收益率超過市場基準收益率看作是公司價值成長之本。1958 年，莫迪格利安尼（modigliani） 和米勒（miller）發表了《資本成本、公司理財與投資理論》，對投資決策、融資決策與公司價值之間的相關性進行了深入研究，第一次系統地將不確定性引入到公司價值評估理論體系之中，精辟論述了公司價值與公司資本結構之間的關系，創立了現代公司價值評估理論。1961 年，米勒和莫迪格利安尼發表了《股利政策、增長和股票價格》，對股利政策的性質和影響進行了系統分析，提出了mm 股利無關論。認為在完全市場的假設下公司的價值與股利政策無關。1963 年，他們對mm定理的適用性進行了探討， 提出了存在公司所得稅狀態下的公司估價模型，為公司價值評估理論的推廣和應用奠定了堅實的基礎。

進入20 世紀70 年代，出現了由經濟貨幣化向經濟金融化過渡的趨勢。投資者越來越清醒地認識到，投資獲利水平不是取決于公司在以往時期里所獲得的收益，而是取決于公司在未來時期里可能獲得的收益（現金流量），“購買股票就是購買公司的未來”已經成為人們的共識。公司價值并不僅僅是以持續經營為假設前提， 而是按貢獻原則與變現原則混合產生的公司價值。1982 年，美國人stern 與stewart 合伙成立思騰思特（stern ＆ steward） 財務咨詢公司，隨后推出反映公司資本成本和資本效益的經濟附加值（ eva） 指標。eva方法以股東利益最大化經營目標為基礎，表示的是一個公司扣除資本成本后的資本收益。

而這之后發展起來的期權定價理論為公司價值評估提供了一種新的思路。所謂期權，是賦予其持有者在特定時間或者特定時間以前，按照特定價格買進或賣出一項資產的權利的契約。伴隨著20 世紀90 年代的新經濟浪潮，經濟金融化、全球化和以信息技術為核心的高新技術迅速發展，公司價值評估技術也面臨著新挑戰。如何對潛在的、尚未列入規劃的公司價值增加值進行合理的估價，成為公司價值評估中的一個重要課題。受b－s模型的啟發，myers （1977） 最早提出與金融期權相對應的概念——實物期權（real option），開始將期權思想和方法應用于金融市場以外的實物資產投資與管理領域。沿用實物期權的思想，迪克西特（dixit） 與平迪克（pindyck） 指出，公司價值應該是由經營資產價值與投資機會的價值兩部分組成。平迪克（pindyck ，1988） 在連續時間模型下研究了投資的時間選擇性對投資機會和投資決策的影響，分析了投資項目的價值獨立于投資支出時的決策問題，指出項目價值的不確定性使決策者傾向于延遲投資以獲取更多的信息。迪克西特（dixit，1997）指出，若投資項目的價值是不確定的，立即投資喪失了等待選擇權，存在著投資機會成本問題。timothy a．luehrman（1998）認為，一個投資項目的現金流所創造的利潤應來自于目前所擁有資產的使用，再加上一個對未來投資增長機會的選擇。這種增長機會可以被看作是實物資產的看漲期權，這一期權的執行價格是獲得這項資產的未來投資，到期時期權的價值依賴于資產未來價值和投資者是否執行這一期權，即投資者擁有一種權利，可以一定的價格取得或出售一項實物資產。實物期權是金融期權理論在實物（非金融） 資產領域的延伸，在高新技術公司、網絡公司迅猛發展，經營風險越來越大，即時選擇非常重要的情況下，期權估價技術顯示出了獨到的作用。與一般公司相比，高科技公司的強大生命力在于它們具備及時把握市場機遇的能力，同時也具備充分利用機遇的實力。要么不成功，喪失初始投資，要么獲得巨大成功，獲得極高的報酬率，這種狀況與期權定價所適用的條件非常吻合。運用實物期權方法對高科技公司進行價值評估，那么這種潛在的、但隨時可能變成現實的獲利機遇就會構成公司價值的一部分，即期權總價值中的“時間價值”。 3實物期權估價模型相對于其他評估模型的優勢和適用范圍

根據上文的梳理，我們可以看出從不同的理論視角可以導出不同的公司價值理論，對應的各種模型都存在其優勢和弊端，在使用時必須根據公司所處的環境和估值目的性的不同而選擇不同的模型。具體來說，在并購公司時，對于公司價值的評估多采用與市場對照的方法，通過將其他相似的公司市值進行直接或間接調整后作為收購公司價值評估依據的方法，給出一個相對公平的評估流程；在清算公司時，則更多地注重公司內可變現資產的價值，對于一些無形資產和未來收益忽略不計；在投資公司時，由于公司的經營方向和經營戰略不同，面對的市場風險和利潤流形式也不相同，因此衡量是否應該對一家公司進行投資以及對投資回報率的估計都建立在采用何種角度和方法對公司價值進行估計，而且在一定條件下，公司并購的價值也可使用公司投資的估價模型進行計算。

在表1中，列出了多種適用于投資期的模型，其中的資產估價模型，是以公司的歷史成本為依據對公司價值的評估，公司資產的賬面價值是一種沉沒成本，與公司創造未來收益的能力相關性不大，僅對于公司的存量資產進行計量，無法反映公司的盈利能力、成長能力和行業特點。而且會計政策的彈性使得管理層很容易操縱凈資產的賬面價值。因此這種模型的主要缺點就在于將一個公司有機整體割裂開來，對某項資產脫離出整體單獨評價，其成本價格和它給公司整體帶來的邊際收益相差甚遠。因此，這種方法得到的評估結果實際上并不是嚴格意義上的公司價值，充其量只能作為價值參照，提供評估價值的底線。

經濟增加值法從計算上來說更進了一步，然而在運用時也存在著一個兩難問題， 那就是eva指標一旦建立就不能隨意更改，但是公司的經營環境是不斷變化的，用不變的指標對變化的公司進行評估，很容易造成結果的不準確。另外，eva法在一定程度上仍依賴于收入實現和費用的確定，很難識別報表中的虛假成分。

相對的，基于現金流量模型則較為適用于公司經營項目有著穩定的現金流，風險小，資產變現能力強的公司。對于其他類型的公司，可能存在高估或低估的情況。例如市盈率模型，在證券市場上有的股票特別是高科技股的市盈率相當高，用市盈率法來判斷，這些公司的價格遠遠超出了它們的價值區域。因此，這種方法只是一種粗略算法，不可泛用。

基于相同原理構造的自由現金流量折現法在公司價值評估中雖然得到了廣泛應用， 但是仍然有其自身的局限性：公司價值的動態變化沒有得到很好的反映。公司時刻處于變動的經營環境中，內外部因素的變動會引起公司價值的波動，使公司價值處于一種動態變化之中。而這種變化反映在股票的市場價格上，就會呈現出一種價格圍繞價值上下波動的情況。但是目前廣泛運用的自由現金流量折現模型基本上沒有考慮這種情況，而是將公司的價值固定在某一時點，看作是靜態的。尤其是對于影響公司價值的財務杠桿、資本成本、現金流量等參數的波動沒有進行考慮，對于現金流量的預測是依賴一種線性關系，對于資本成本的確定是基于目前的資本結構和市場盈利狀況， 對于參數的變化沒有進行定量分析和定性分析。因此，它不適用于當前不產生現金流，近期內也不會產生現金流，但卻有潛力創造價值的公司。例如對于初創期的公司，該類公司的現金流量往往表現為負值，但這些公司很可能在某些方面具有優勢，如人才優勢、資源優勢等，它們往往具有一定的價值，而且未來的潛在增值能力也很強，遺憾的是依靠目前的現金流量折現方法，無法正確反映其潛在價值。

實物期權模型的出現從一定程度上解決了這種問題。將一個公司的投資項目理解為若干個實物期權的組合，為我們利用現代期權理論來正確估算投資項目的價值提供了可能性。實物期權可用于對投資中存在的風險進行控制以及對市場盈利機會的發掘。公司投資是一項具有不確定性特征的投資活動，對公司的財務狀況、經營活動和未來發展會產生很大影響。將實物期權理論運用到投資中，解釋投資的現象和本質，運用期權定價方法評估投資的價值，對投資方在恰當的時機做出正確的投資決策以及對投資后的公司進行管理都有重要的意義。為科學合理地評估這種價值，引入實物期權的概念：首先，投資的目的在于贏得其在未來獲取巨大收益的機會，而不是期望當前就盈利，因此公司進行投資決策時，著重考慮的是投資行為將為其帶來鞏固市場地位、進一步擴大市場份額、獲取先進技術以及進入新業務領域的權利。公司做出投資決策時，就擁有了看漲期權，有可能在將來獲得由投資帶來的巨大收益。其次，投資的收益是不確定的。投資的風險如協同效應、市場前景等都將對投資的收益產生較大影響。收益的不確定性越大，用收益的期望值代替收益產生的誤差越大，則實物期權的價值就越大。第三，投資后的投資機會不一定會馬上消失，它可以延遲。公司可在一定時期內等待觀察，根據經濟環境的變化決定最佳的投資時間，從而降低投資成本、減小投資風險。第四，投資決策是很靈活的。由于實物期權是一種權利而非義務，因此期權持有者可以靈活地選擇在有利于自己的條件下行使權利，也可以在不利于自己的條件下選擇放棄行權。在延遲期內投資方可在被投資方形勢不佳的情況下中止投資，從而減少損失；在投資后的經營期內，投資方也可以選擇出售被投資公司。實物期權對公司投資戰略的制定有重要的指導意義，公司實施投資可能是執行期權的行為，也可能是創造期權的行為。然而，投資公司不同于普通的投資，對目標公司的價值評估有其自身的特點。目標公司的價值除了自身的公平價值以外，還應該包括目標公司對于投資公司的附加價值。

下面根據dixit，pindyck（1994）在《investment under uncertainty》一書中提出的對實物期權應用于投資決策的理論模型構造模型（見表2）。

dp（t）＝α1p（t）dt＋σ1p（t）dz1（t）（1）

di（t）＝α2i（t）dt＋σ2i（t）dz2（t）（2）

該模型不僅考慮了投資面對的不確定性對價格的影響，而且將其對成本的影響也納入考慮范圍。由于變動的相互影響，二維的絕對變動必須降低到一維的相對變動，因此根據式（1）~式（3）可得式（4）。其中p作為投資的自由邊界，代表了項目的投資價值等于等待價值的邊界值，其直觀意義見圖1。在數學上p這個斜率值有著標準的期權價值乘數含義。當風險增加時，p增加，等待的區域增加，投資的區域減小。這樣，該模型很好地將市場風險、公司未來價值、投資可行性聯系起來，給出量化的解析解，成為投資決策的重要工具，尤其適合評估高風險公司的價值。

4實物期權估價模型的局限性和相關操作建議

雖然期權定價模型是公司定價研究領域中的一項重要突破，但也有其局限性。期權定價公式包含著較為嚴格的假設條件，如標的資產收益率服從維納過程，其方差在期權有效期內保持不變等。但現實中公司的投資項目收益特征難以完全符合該假設條件，尤其是在對標的資產收益率方差的測定上。另外在公司價值評估中包含有多種期權，如等待期權、可轉換期權等，若要使評估出的價值更為精確，只有全面考慮各種期權，這無疑增加了應用難度。

鑒于實物期權估價模型的這種局限性，在實際操作中，應當注意以下幾點：

第一，實物期權理論不是適應于所有的投資項目。首先，期權定價理論是建立在可以運用標的資產和無風險借貸資產構造等價資產組合的前提之上的。對于上市股票的期權，這一點是成立的。但當標的資產是沒有交易的實物時，期權定價理論成立的條件并不充分，這意味著風險中性原理對許多實物資產來說是不合適的。其次，期權定價模型的另一個假設條件是標的資產的價格變動是連續的，即沒有價格突變。但是針對多數公司投資項目而言，這個條件并不滿足。如果這個假設條件與實際不符，則模型將會低估公司并購項目的真實價值。因此，具有以下特點的投資項目應用實物期權理論更有意義，即投資項目可能帶來的未來收入很大；具有可觀的盈利空間；并購項目持續的時間較長，并且預期可得到一些信息，如市場需求、競爭者行為等以減少項目的不確定性。

第二，缺乏實物期權定價所需的價格信息。公司投資中實物期權的非交易性必然導致價格信息的缺乏。我們無法直接通過市場獲得應用實物期權定價模型所需的輸入信息，如標的資產的價格及波動性，而且不像金融期權那樣可以用期權市場的實際價格信息檢驗定價結果的合理性。

第三，存在其他影響公司投資實物期權價值的因素。實物期權不完全等同于標準的金融期權，它還有著自身的一些特殊性，既需要定性分析又需要定量分析，而且其中一些定量指標的估計是比較困難和復雜的，其估計的準確性也會直接影響決策的正確與否。

第四，實物期權的概念尚不普及，評價結果不為人們所接受。實物期權的概念畢竟是在20 世紀80 年代以后才逐步發展起來的，對它的研究和討論更多的還局限于學術界，實踐中的應用還很有限。很多投資公司的決策者對此都不熟悉甚至一無所知，實物期權的模型就更加難以理解，因此用實物期權定價方法估算出的投資項目價值往往讓他們難以接受，這也限制了實物期權方法的應用。和所有理論模型一樣，基于實物期權的評估模型在實際應用中仍不可避免地存在局限性。因為理論模型中參數的假設條件都比較嚴格，而公司投資活動是一項非常復雜的業務，在此過程中不一定能完全滿足假設條件。我國對實物期權在公司投資價值評估中的應用研究還處于初級階段，還有很長的路要走，上述問題還有待探索解決。

主要參考文獻

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再投資收益率范文第4篇

關鍵詞：耐熱導線；耐熱機理；金具

隨著廣東經濟的發展，廣東省電網規模2010年將會達到500千伏變電站39座，容量7625萬千伏安、線路約8484千米；220千伏變電站344座，容量14133萬千伏安、線路約20749千米。十二五期間將繼續積極推進500千伏外環網建設，完善內環網，形成以珠江三角洲雙回路內外環網為核心，向粵東、粵西、粵北雙回路鏈式聯接的500千伏骨干網架。

現有電網網架勢必需要新建更多的輸電線路，如何提高單位走廊的輸送容量，作為提高線路輸送容量的對策，主要從兩條途徑解決:一是提高輸電電壓，二是提高輸電電流。在電壓一定的前提下，提高輸電電流密度，即提高導線允許輸電容量就顯得十分重要。目前廣東電網架空輸電線路所使用的導線基本上都是傳統的鋁包鋼芯鋁絞線（ACS側AC），由于其耐熱性能相對較弱，因此線路的輸電容量受到一定的限制。基于這種背景，在新建線路或者改造線路上采用耐熱導線并加以推廣應用，將緩解輸電線路走廊緊張的被動局面，定會產生顯著的經濟效益和社會效益。

一、耐熱導線的耐熱機理

眾所周知，銅、鋁等金屬導體材料通電以后隨著自身溫度的提高，其機械性能降低，因而大大影響了輸電能力的提高。

1949年，美國通過研究首先發現:在鋁材中適當添加金屬錯（Zr）元素能提高鋁材的耐熱性能。該項發現受到國際上相關專業人士的關注和重視，尤其是日本在開發和研究耐熱導線方面取得較大進展，開發出在鋁中添加0.1%左右的錯的耐熱鋁合金導線，并于上世紀60年代初開始在輸電線路實際應用。耐熱鋁合金導線一經問世即顯示出強大的生命力，以最基本的耐熱鋁合金導線―鋁包鋼芯耐熱鋁合金絞線（TACSR/AC）為例，其連續運行溫度及短時容許溫度比常規鋁包鋼芯鋁絞線（TACSR/AC）要提高60℃，分別為150℃及180℃，因此大大提高了輸電能力。

在鋁材中添加金屬錯能提高鋁材的耐熱性能，這主要是由于添加了金屬錯以后鋁材的再結晶溫度得到了提高。從金屬學上的耐熱機理來分析，金屬經過冷加工以后會提高機械性能，其機械性能相應恢復到冷加工以前的退火狀態。這種鋁合金的耐熱機理與一般金屬的耐熱機理類似，提高耐熱性能就是要設法防止畸變能的減少，使其機械性能不至于因溫度升高而受損失。由于固溶體錯自身轉位的微觀運動受到較大的障礙而形成耐熱效果。

二、設計應用的技術

（一）導線的張力設計

耐熱鋁合金導線的規格與常用的普通鋼芯鋁絞線可以做到完全相同，物理參數也很接近，改造線路增容采用與原有導線規格相同的導線時，導線張力的選取完全可以與原有導線張力相同或略低于原有導線張力。新建線路導線張力的選取可以采用普通鋼芯鋁絞線導線張力的選取設計方法。

（二）弧垂設計

由于耐熱導線提高了輸送容量，導線運行溫度通常在110~150℃，導線弧垂相應增加，檔距越大，弧垂增加越多。一般情況下，耐熱鋁合金導線的運行溫度為150℃，普通鋼芯鋁絞線為70℃，規律檔距在200~300 m時，耐熱鋁合金導線比普通鋼芯鋁絞線的弧垂增加2~2.5 m。設計時需要根據工程情況選擇合適的導線和導線溫度，按正常輸送容量時的導線溫度定位，用極限溫度輸送容量時的導線溫度來進行弧垂校驗。此時，對地距離和交叉跨越均應滿足設計規程的要求。

極限溫度輸送容量（N-1條件）可能在各種運行工況下出現，應按極限溫度時計算最大風偏情況下的導線弧垂，并校驗邊導線與建筑物、樹木、山坡、峭壁、巖石等的距離。

（三）金具

與耐熱鋁合金導線直接接觸的耐張線夾、修補管、接序管等金具，如仍然使用普通導線的金具，會使普通導線金具不能承擔耐熱導線所提高的載流量而過熱，需要配套設計金具。通過提高金具與耐熱導線的直接接觸面積和有效載流面積，減少通過金具的電流密度，降低金具的運行溫度，或采用耐熱材料制造耐熱金具，保證金具的運行安全。隨著耐熱鋁合金導線的掛網使用，一些金具廠為之配套了適用的各種金具。上海寶翔機械有限公司、四平線路器材廠、南京線路器材廠等均可提供耐熱鋁合金導線金具。

（四）電能損耗比較

以普通導線正常載流量為基準，同截面的耐熱鋁合金導線和普通導線的單位長度年損耗差很小，換以不同截面耐熱鋁合金導線時的單位長度年損耗差較大。導電率60%耐熱鋁合金線的線損是導電率58%耐熱鋁合金線線損的3/4。

由于耐熱鋁合金導線和普通導線每公里單位投資差別不大，而同等截面規格耐熱導線與普通鋼芯鋁絞線相比，耐熱導線線損較大，說明相同載流量條件下，以小截面耐熱導線替代大截面普通鋼芯鋁絞線是不經濟的。

如果利用舊桿塔，將普通導線更換為同截面耐熱導線，達到增容目的就比較經濟了。以單回線路更換240~，耐熱導線（相當于400 mm普通鋼芯鋁絞線的正常載流量）為例，先期節省投資的再投資收益率按8%考慮，節省的先期投資可在6~8年折完，此后將增加運行成本。

三、工程實踐中的應用

220kV某變電站原有180MVA主變2臺，站內主母線采用LDRE-130/116管母線，線路、母聯及旁母均采用LGJ-630/55R的普通鋼芯鋁導線。本期擴建為180MVA主變2臺，發展遠景為4×180MVA容量，相應的線路、母聯及旁母導線均進行必要改造，才能滿足運行需求。220kV線路甲、乙線，采用NRLH58GJ-810/55的TACSR導線，雙回路同塔并架。以代替LGJ-630/55的ACSR導線，經過容許電流比值試驗分析。驗證增大輸電容量50%~60%。如使用ACSR導線需2根630mm2，而使用TACSR導線僅需1根800mm2，節省了母線用的金具和耐張絕緣子串。而且，由于導線重量及弧垂增加并不影響線路的安全運行，原鐵塔并不需更換，從而節省了大量的費用。

220kV某變電站母聯及旁母間隔，將原來的LGJ-630/55的ACSR導線更換為NRLH58GJ-1440/120的TACSR導線。相應的設備線夾、耐張線夾及T型線夾也分別更改為SY（G）-1440/120N（A、C）、NY-1440/120N及TY-1440/120N型。已滿足擴容后4臺72MVA主變容量的過流及溫升要求。